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  • 從國家牛市到市場牛市

    沈建光 原創 | 2019-02-26 12:09 | 收藏 | 投票 編輯推薦
    關鍵字:牛市 A股 政府信用 

       今年A股開年表現雄冠全球,春節后上證、深證股指更是節節攀升。筆者曾在去年11月《2019:探尋中國經濟樂觀的理由》文章中提出,2019存在中美貿易磋商達成一致、對內寬松政策托底的兩大樂觀理由,目前來看,上述兩大理由的兌現直接助力了今年以來中國資本市場的開門紅。

      2月25日A股單日漲幅創年內最佳,截止收盤,上證指數和深證成指均上漲5.6%,市場情緒明顯回暖。年初至今滬深兩大股指已經上漲18.7%和26.2%,全天成交量達到1.04萬億,券商股全面漲停。結合全球市場來看,年初至今,A股連漲八周,深證漲幅更是冠絕全球,自12月低點以來反彈30%,反彈幅度超過排名第三的納斯達克指數和全線美國、歐洲、日本市場。

      注:A股低點在2019年1月4日,美股低點出現在2018年12月26日

      股市小陽春背后的積極助推因素

      今年A股大漲其實反映了市場情緒的轉好。早在去年11月市場情緒普遍低迷時,筆者便提出,市場對2019年的經濟預期過于悲觀,其實越是一致看空,越是可以期待改善空間。2019年政策層面或明顯好于2018,存在中美貿易風險緩和、新興市場波動減少、國內政策拐點出現,從“去杠桿”走向“穩杠桿”、減稅措施發力等諸多樂觀理由,無需對經濟形勢過分擔憂。

      近期中美貿易談判有所進展、圍繞“六穩”的政策放松措施也在陸續出臺,驗證了筆者前期的判斷。

      例如,中美貿易談判方面,中美貿易磋商取得重大進展,周末特朗普稱將推遲上調美國對中國加征的關稅,并在與習主席會晤時宣布貿易協議達成的消息;同時,習近平在中共中央政治局第十三次集體學習時強調,深化金融供給側結構性改革,強化財政政策、貨幣政策的逆周期調節作用,是近期一系列宏觀政策放松的延續;相應地,今年開年以來以全面降準為號角,放松政策頻出,1月新增貸款、社會融資總額均創單月歷史新高,為經濟好轉提供了資金支持。股市在諸多利好下應聲而漲。

      樂觀情緒帶動大量資金入市

      除貿易戰與政策放松的利好外,本次A股市場上漲也與資金加速流入A股市場有關。例如,一方面,外資涌入有所加快,截止上周末,2月陸港通凈買入額已達806億,處于歷史較高水平;另一方面,A股本地交易者情緒回暖,融資融券余額自2月低點以來單邊快速上升,融資余額、融券余額分別上升5%和3%,市場交投大幅活化。值得注意的是,2月25日北上資金在連續18個交易日連續凈流入后首次出現了凈流出,流出金額為7個億,部分外資投資者選擇逆市退出、獲利離場,過快上漲風險值得警惕。

      此外,A股“逢九必漲”的歷史規律也值得關注。正如筆者早前在《A股開門紅是否能持續?》文章中提到的,除極個別的年份和市場,全球股市客觀存在“逢九必漲”的情況,且收益幅度較為可觀,A股“逢九”表現不俗,受到1999年和2009年金融危機后大幅反彈影響,上證綜指及深證成指“逢九”有50%上下的年回報,2019年或許是國內資本市場比較樂觀的一年。

      警惕“國家牛市”教訓,推動資本市場健康發展

      近來A股連續漲幅亦引發了關于牛市的討論,有媒體發文直稱A股“牛頭”露角,在筆者看來,對待新一輪的輿論狂歡,應該吸取2015年吹捧“國家牛市”的慘痛教訓,夯實投資者對待資本市場樂觀情緒的基礎,結合資本市場市場化、法治化、國際化建設,推動資本市場健康發展,切勿政策干預過多,重蹈2015年“國家牛市”的覆轍。

      實際上,筆者早在2015年中A股超5000點時便發表文章,提到《牛市不需“國家戰略”》。在筆者看來,當時一片歡呼下的A股市場實際上存在諸多風險,包括政府過度引導預期、低風險承擔力的投資者借錢入市;“負財富效應“凸顯,居民推遲消費以便炒股;市場估值偏高、證券化率上升過快;經濟低迷、改革預期被消費等問題,并提出脫離了基本面的牛市不可持續。

      當然,當前A股市場與2015年仍然存在較大差別。

      首先,A股市場現在估值便宜相較2015年仍然相對偏低,代表全市場估值的萬得全A指數仍只有16倍靜態市盈率,低于2000年以來歷史平均水平;上證指數、深證成指、創業板經過次輪漲幅后市盈率分別為13.4、21.1、36.8,仍未回到歷史均值;

      其次,預期2019年在減稅降費、寬貨幣帶動寬信用,以及外部環境改善等多重利好作用下,今年上半年中國經濟有望實現筑底,而下半年經濟可能會有所反彈,今年中國經濟有望前低后高,對股票市場形成了支撐。

      第三,目前市場杠桿率雖有上升,但遠遠未達到2015年的水平。

      綜上,筆者認為,當前A股市場剛剛回暖,并未到達2015年的非理性上漲,但仍要警惕國家牛市的教訓,避免用政府信用為股市直接背書,進而使投資者陷入非理性情緒、認為市場“只漲不跌”,瘋狂推高入市資金杠桿率的同時,造成了股市的快漲快跌,與監管層期待的慢牛走勢相去甚遠,甚至泡沫破滅后投資者不得不承受慘重損失,資本市場也錯失了幾年良性發展的時期。

      新一輪“六穩”政策,應該注重于政策托底與改革協調推進,避免國家層面的用力過猛、政策過度放松造成新一輪金融風險加劇。同時,李克強總理曾在國務院常務會議等場合數次提示風險,指出不搞大水漫灌,穩健的貨幣政策沒有變,也不會變。因此,在筆者看來,資本市場需要良性發展,堅守市場化、國際化和法制化的道路,金融市場更應當堅守為實體經濟服務的定位,而非鼓勵高杠桿推升下的快錢流進流出。未來隨著減稅降費等結構性改革穩步推進、政策放松后經濟逐步企穩、科創板等資本市場改革創新制度逐步建立完善,預計中國股市有望獲得健康成長、回歸價值,并迎來長期投資機會。這次要以市場為引導,以市場化、法治化、國際化為指導思想,吸取國家牛市的教訓,使本次成為市場牛市, 可以更加健康和持久。

    個人簡介
    2007年加入中國國際金融有限公司(中金公司),現任中國國際金融有限公司研究部(香港)副總經理、經濟學家。
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